高校的抛售潮很可能带来一系列连锁反应。私募股权回报放缓和流动性紧张本已让顶尖大学捐赠基金喘不过气来，人们担心特朗普持续打压哈佛等高校，会给美国带来一场次贷危机的风险
文｜《财经》特约撰稿人 金焱 发自华盛顿
编辑 | 苏琦
美国总统特朗普当地时间4月24日周四再度集中火力，在社交平台“真相社媒”（Truth Social）上攻击哈佛，将其称为“民主的威胁”。自第二任期开始以来，特朗普一直发誓要“夺回”精英大学的控制权，美国常春藤盟校因此而面临来自特朗普政府日益严峻的政治压力。这其中令市场比较敏感的是特朗普威胁将限制联邦资金拨款，并撤销美国顶级大学的免税资格。 此前，为打破所谓的校园“意识形态越界”，23日特朗普签署行政命令，矛头直指美国高校认证体系。高校认证机构作为高等教育体系中鲜为人知却至关重要的“守门人”，其认证结果直接决定着院校获取联邦财政援助的资格。特朗普的行政令将重塑联邦政府判定高校获取联邦学生贷款和佩尔助学金（Pell Grants）资格的程序——这些资金每年规模达数百亿美元，是许多院校重要的间接收入来源。据悉，截至目前，特朗普政府已撤回、暂停或审查了高校的超过100亿美元的资金，以此威胁美国高校运营方式的全面改革。特朗普政府也以反犹问题为由威胁要调查几十所大学，并已扣留了几所大学的数十亿美元联邦资金，其中包括哥伦比亚大学、康奈尔大学、西北大学和普林斯顿大学。特朗普的举措进一步加剧了大学的流动性困境。美国精英大学卷入这场争夺资金和控制权的战争，日前都苦于如何为其运营找到资金，以此解决预算问题，支付同特朗普政府对簿公堂的法律费用，和其他不时之需。普林斯顿大学正发行3.2亿美元债券，西北大学筹集了5亿美元资金，哈佛大学筹集了7.5亿美元资金。为打破所谓的校园“意识形态越界”，特朗普签署行政命令，矛头直指美国高校认证体系。摄/金焱
由于寒蝉效应，到目前为止尚未招致特朗普直接攻击的耶鲁大学正试图出售所持数十亿美元私募股权资产。掌管着高达530亿美元资产的哈佛捐赠基金管理公司正在与杰富瑞合作，计划将其价值约10亿美元的私募股权基金投资组合出售给Lexington Partners。在大卫·斯文森的带领下，成立于1890年的耶鲁捐赠资金（The Yale Endowment）相当长一段时间都是全球运作最成功的高校捐赠基金之一，使耶鲁大学的表现一直优于基准，导致整个行业更加关注其高回报，而非这些非流动性投资所带来的风险。斯文森模型的一个意想不到的后果可能是它容易受到外部压力的影响，例如政府对大学的施压行动。 华尔街分析人士对《财经》指出，耶鲁大学筹集现金的努力彰显出所有美国高校在私募市场流动性不足的实际代价。数据分析公司Markov Processes International称，常春藤盟校在为私募股权融资筹集资金时，已经面临流动性压力。自2008年-2009年金融危机及新冠疫情以来，这是很多大学第一次采取此类措施。各大学发行债券正值市场动荡之际，这意味着它们可能需要支付更高的利率。穆迪评级(Moody’s Ratings)上个月将高校债券的评级展望下调至负面。这些高校的抛售潮很可能带来一系列连锁反应。私募股权回报放缓和流动性紧张本已让顶尖大学捐赠基金喘不过气来，人们担心特朗普打压哈佛等高校，会给美国带来一场次贷危机的风险。 捐赠基金没有适时降低风险敞口尚属浅层忧虑。人们担心美国高校在压力下抛售，使得原本“长期投资”典范的捐赠基金所享有的税收优惠和免受政治干扰一去不复返。这将标志着防御性轮换、风险去中介化以及私募股权估值即将出现信心危机的新阶段开始。
美高校或现私募抛售潮
据报道，耶鲁正寻求出售高达60亿美元的私募投资组合，这是耶鲁在二级市场上首次抛售私募股权持仓。二级市场是投资者在私募股权投资尚未到期前，以折扣价出售其持仓的交易场所。私募股权投资通常涉及认购专门收购和出售企业的基金，这类投资通常在长期内带来高于传统股票和债券的回报，但也要求更高的资金投入和更长的持有期。 与其他顶尖大学相比，耶鲁捐赠基金对私募股权和风险投资的依赖尤其严重，占其投资组合的45%。在正常时期，这类高回报投资可以弥补其高风险，但近年来这一领域挑战日益严峻。 耶鲁的捐赠基金大力投资私募股权等非传统资产，包括风险投资和杠杆收购，这是其追求类似股票回报和多元化投资的长期战略的一部分。该投资组合中约95%的资产配置为增长型资产，例如私募股权、实物资产和全球证券。数据分析显示，耶鲁大学在私募股权投资总额中尚未兑现的资金承诺占24.4%，略低于常春藤盟校25.7%的平均水平。布朗大学占比最高，为34.3%，达特茅斯学院最低，为17.7%。除康奈尔大学和哥伦比亚大学外，2024 财年大多数常春藤盟校的未出资私募股权投资承诺金额大大超过了政府资助金额。截至2023 财年，耶鲁大学的未出资私募股权投资承诺金额为 65.1 亿美元，而2024财年的政府资助金额为9亿美元。 当耶鲁大学开始出售私募股权投资时，震惊了全球的金融圈。因为即使在2008年金融危机期间，耶鲁也从未出售任何资产，而且它是当时唯一一所没有卖出资产的高校。 耶鲁大学是“捐赠基金模式”（endowment model）的开创者之一，这一模式强调投资多元化，并将相当比重配置于另类资产，尤其是私募股权，作为实现高回报的关键。对耶鲁大学来说，他们出售其私募股权投资（PE）组合有双重压力，即有政治上特朗普削减联邦经费，也有自身投资业绩不佳的因素。耶鲁发言人表示，虽然依然坚定地将私募股权投资作为投资计划的重要组成部分，并继续对现有管理人募集的新基金做出新的承诺。但耶鲁正在探索出售私募股权基金份额，这个筹划多月的流程在外界协助下推进。这意味着这家美国投资界标杆机构的投资风格已出现急转。耶鲁捐赠基金对私募股权和风险投资的重度配置，是其最新财报中表现不佳的一个重要原因。尽管私募股权历史上一直引领着长期优异表现，但随着股市飙升，耶鲁大学的投资组合在2024年表现落后。根据去年10月公布的数据，耶鲁在2024财年的投资回报率为5.7%，不仅远低于其此前十年9.5%的年均回报，在常春藤盟校中更属于表现最差的一批。 截至6月30日，耶鲁大学的十年平均回报率为9.5%，在常春藤盟校中排名第二，但其扣除费用后的一年回报率仅为5.7%，在同类院校中排名倒数第二。事实上，耶鲁大学的回报率已连续三年低于维持当前支出所需的8.25%。 
耶鲁捐赠基金斯文森模型的一个意想不到的后果是，它容易受到外部压力的影响，例如政府对大学的施压行动。摄/金焱
据知情人士透露，一年多来，耶鲁大学已在寻求出售价值55亿美元的一系列私募股权投资，主要目的是在新领导层领导下重塑私募股权投资组合。负责推介这个投资组合系列的一家公司告知潜在竞标者，预计将以面值90%左右的价格出售。知情人士称，耶鲁大学上述待售投资组合包括来自CD&R和Golden Gate Capital等公司的基金份额。 哈佛捐赠基金近40%的资产配置在私募股权领域。然而，近年来投资公司发现出售所持有的公司并向其有限合伙人（LPs）返还资金变得愈发困难。投资回报的延迟给捐赠基金、养老金和家族办公室等机构带来了流动性压力。截至2024年6月30日，哈佛大学在私募股权等非流动性资产上的未缴付投资承诺高达124亿美元。这意味着哈佛不仅需要应对当前运营的现金需求，还需要预留大量资金以满足未来可能的资本催缴——这笔巨额的潜在负债无疑加剧了其寻求流动性的紧迫性。
应对特朗普冲击
联邦政府对私立机构的越权干预最初并未引发反抗，美国大学高层大都避免公开批评特朗普政府。但特朗普政府干预规模越来越大，他与高校的矛盾变得如此激烈，美国高校的反抗迫不得已从幕后走到了台前。截至美东时间22日晚9点，共有269位学院、大学和学术团体的领导人签名，他们的签名代表了美国超过180所高校的态度。这些学校中除了多所州立大学、文理学院外，还囊括了哈佛大学、耶鲁大学、普林斯顿大学、哥伦比亚大学等8所常春藤盟校。据了解，这份公开声明，是迄今为止美国高校对特朗普政府规模最大的群体抗议。 美国教育部3月10日致信60所高校，称将对未能防范反犹太主义的学校采取行动，这引发了美国高校的筹资潮。另外，多数美国高校领导层和捐赠基金负责人还预计，国会将考虑提高对最富裕捐赠基金的税收，并扩大受影响学校的数量。众议院已提出相互竞争的提案。 哈佛大学、西北大学和布朗大学及普林斯顿大学都先后完成了债券发行交易。普林斯顿大学在其债券文件中并未具体说明计划如何使用这笔资金，但表示国防部、能源部、美国国家航空航天局(NASA)和其他联邦机构已暂停了“数十项”研究经费。西北大学在上个月发行的5亿美元债券的募资说明书中估计，去年联邦资金占其研究总经费的四分之三以上。该校表示正在评估开支，并将非人事预算削减10%。很多美国高校选择发行应税债券，这种债券的利率高于更典型的免税大学债务。但如有需要，发债所得款项可用于填补预算缺口。 除了现金储备，一些大学还拥有大规模捐赠基金，用于对私人和公开市场的投资。截至去年6月哈佛基金管理规模高达500亿美元，几乎某个国家一年的国内生产总值。但这些捐赠基金大部分锁定在长期投资之中，或面临捐赠者的指定用途限制。相当一部分公立大学已着手评估投资组合，设法筹集现金，不管他们是否在特朗普政府打击的范围内。 有媒体报道，随着交易活动低迷，拖慢客户获得现金回报的速度，一些大学此前已尝试通过二级市场出售股份来脱手所持私募股权。据参与此类交易的代理称，由于特朗普政府的行动，学校对这类资产出售交易更感兴趣。通常情况下，高校持有私募股权的预期时长约十年。提前套现通常意味着折价出售。
责编 | 张生婷
题图 | IC
